“利率和资本成本”可能是2022年对全球资产回报率影响最大的风险敞口。
12月1日，美联储主席鲍威尔在美国参议院发表重要讲话，明确表达了美国货币政策变化的趋势和原因。这让市场回到了对利率上升的担忧。
一、Powell证词解析
1.环境概述
语义：夏季疫情抑制了需求，冲击了供应链，阻碍了人们重返劳动力市场。9月以来疫情的好转带来了整体经济的复苏。
解析：为判断整体环境定下了基调：变暖。
2.劳动力市场已经持续改善
劳动参与率和失业率都达到了比较好的水平，有望继续改善，但结构存在明显差异。
美联储最关心的解析：'s劳动力市场已经完全复苏，幅度也足够大。
3.通胀不再是暂时的
疫情造成的供应链冲击导致商品和能源价格暴涨，未来几年这种效应会明显减弱，但推高通胀的因素明年还会继续存在，劳动力市场快速改善，工资也快速上涨。
解析：的就业不再是问题，所以通货膨胀的问题将开始得到解决。通胀可能会持续到2022年，第二轮通胀的关键指标——工资——正在迅速上升，这可能会引发美联储方面采取进一步行动。美联储不再说通胀是“暂时的”。
4.货币政策目标清晰
除了支持充分就业，货币政策还将尽力防止通胀加剧。病毒突变增加了不确定性和下行风险，并将继续扰乱供应链。
解析：'s语既重要又重要，但全文的倾向是明确的，而高通胀的第二轮强化是由货币政策组织的。
二、市场反映与解析
1.市场利率预期回归上行趋势
鲍威尔的讲话清晰简洁地告诉我们，加速退出QE的可能性越来越大。这次演讲之后，利率市场经历了180度的反转。前期市场担心疫情变异导致的货币政策不会如预期收紧，短期利率大幅下降。现在，已经反弹了一大半。在鲍威尔的讲话中，疫情只是一个需要关注的不确定性，但还没有影响到升温趋势，通胀迫在眉睫。
图：美国OIS市场显示未来利率的预期波动。
来源：彭博
2.市场对利率上涨担忧程度加剧，TIPS与贵金属市场脆弱
市场虽然情绪化，但很聪明，恐慌指数反映出市场对利率的担忧在最近一个月才有所缓解，而3-6个月的美债恐慌指数仍在上升。
在这种情况下，最危险的是TIPS(通胀挂钩债券)。随着油价下跌，通胀预期正在下降，但名义利率受到美联储行动的推高。在双方的夹击下，美国实际利率易涨难跌，与之息息相关的贵金属前景堪忧。
图：各种期限的美债利率和美债恐慌指数MOVE
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数据来源：Bloomberg
3.资本成本上升可能带来的一系列冲击
一旦全球资本成本开始上升，无论是无风险利率、还是信用成本上升驱动，都会给全球股市带来明显压力。
10月份以来资本成本的上涨趋势已经形成了，11月起，吸引子美国信用紧缩信号已经发出，这都是资本成本上升、金融资产估值受压的信号，只是程度还比较浅。
图：MSCI全球股指分解：eps与估值
数据来源：Bloomberg
一旦全球无风险利率上升，则久期更长的成长股（业绩无法短期兑现的），相对价值股的估值也面临较大压力，今年以来，全球价值股的盈利增长好于成长股，二者盈利差异已经回到原有的长期区间中。
图：全球成长相对价值风格收益分解：eps与估值
数据来源：Bloomberg
但相对估值（基于未来一年盈利的市盈率）自2018年飞速上涨以来，一直没有回归，相对估值在这4年中上涨了50%，而一旦无风险利率开始上升趋势，则这一相对估值面临较大压力。
数据来源：Bloomberg
4.如何整体理解旧世界与新世界
这样的图景可以简单理解为：新世界固然美好，但转型需要成本，一旦原材料、劳动力和资本成本开始上升，新世界的到来就需要照顾更多旧世界的要素。
你的投资组合也一样！
在即将过去的2021年中，原材料价格已经大幅上涨，劳动力成本开始回升，下一个也许就是资本成本了，也许，这是2022年投资组合中最需要关注的风险敞口。
三、投资组合需做好应对措施
周期只是中短期尺度上的波动，而我们现在不得不面对百年级别的趋势转换，你的投资组合做好准备了么？
对，说的就是你，那个满把房产躺平，亦或是All in 成长股的家伙。
更为平衡和分散的投资组合才能应对如此具有挑战性的新环境，你需要更多低相关的收益来源，分散的同时也别忘了，不要把资金分散到长期回报极差的坑里去。
美联储是否加速退出QE？再过两周，12.16日的FOMC会议上就会见分晓了。
END
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