全面拆解财报：还是戒不掉买？关于杀阿里网易莉莉斯？

2021年，游戏行业座次重新排位 ，三七互娱超过世纪华通，成为A股收入最高的游戏公司。在收入增长的背后，三七互娱的销售费用也跟着“水涨船高”。162亿收入，91亿销售费用，三七互娱依然深陷“买量”困境。三七互娱自18年起开始推行多元化转型，其实际效果究竟如何？过去两年，三七主要发生了哪些变化？01产品层面：聚焦四大赛道，死磕SLG1、公司战略分析三七互娱早在18 年就开始进行“精品化、多元化”转型，但在《斗罗大陆：魂师对决》推出之前，很多人对于三七互娱的转型都是存疑的。三七互娱所擅长的传奇类手游开发成本相对低廉但又收益丰厚，公司如何甘心放弃这块肥肉呢？公开资料显示，《大天使之剑H5》上线5个月累计流水超过8亿，《永恒纪元》上线10个月总流水超21亿，累计流水超70亿。目前三七互娱实行的战略是依靠传统ARPG类游戏贡献现金流，用赚来的钱支持SLG、卡牌和模拟经营等非ARPG品类的研发。研发层面，三七互娱内部确立了四条主赛道：MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营，其中SLG品类被摆在最重要的位置。据游戏葡萄报道，三七互娱在SLG赛道已开启“抢人模式”，老板亲自见了几十名大牛，给出的待遇也极为丰厚，年薪百万（不包括分成）。SLG这个巨头都在血拼的赛道，三七互娱为何仍然坚持入局？DataEye研究院推测，一方面因为国内的SLG赛道相比国外仍然有空间，另一方面三七互娱在买量上面具有优势，非常适合注重营销的SLG产品。对于最为看重的SLG赛道，三七互娱选择两条腿走路，一方面加强自研能力，另一方面依靠外部产品抢占市场先机，积累SLG发行经验。截至目前，三七互娱投资了两家SLG爆款游戏研发商：上海易娱网络（代表产品：《Puzzles & Survival》、《Puzzles & Conquest》），以及羯磨科技（CEO刘宇宁曾担任《火枪纪元》、《阿瓦隆之王》两款游戏制作人）。作为一个SLG领域的新人，三七互娱做SLG靠谱吗？又有哪些优劣势呢？优势1：三七互娱拥有丰富的SLG游戏发行经验，这也为三七自主研发SLG产品积累了丰富经验。截至目前，三七互娱已经在海外代理了近20款SLG游戏，其中爆款游戏《Puzzles & Survival》全球累计流水超25亿元。优势2：三七互娱在传统ARPG品类上积累的数值设计经验可以迁移至SLG游戏。2022年以来，三七旗下两款SLG自研手游《AntLegion》、《三国：英雄的荣光》已于海外上线测试。这两款自研产品好不好，马上将会得到验证。劣势1：SLG赛道竞争愈发火热，除了网易、阿里、4399、莉莉丝、FUNPLUS等资深SLG厂商，祖龙、心动等中腰部厂商也在入局。阿里旗下的《三战》一直是中重度买量第一，三七在买量上将遇到阿里这个头号“劲敌”。劣势2：经验和人才缺乏。三七互娱缺乏SLG开发经验，缺少SLG相关人才和团队，目前市面上SLG人才紧缺，这意味着三七互娱需要花大价钱四处挖人，一定程度上抬高了游戏制作成本。2、自研产品分析21年三七互娱共上线了3款自研游戏：《荣耀大天使》、《云端问仙》、《斗罗大陆：魂师对决》，其中只有一款ARPG产品，其余两款游戏均属于非ARPG产品。DataEye研究院以评分、排名、下载量及流水4个指标来衡量上述3款自研游戏的市场表现。（1）从评分来看，三七互娱三款自研游戏在TapTap的评分均不高，平均分只有5.4，ARPG产品《荣耀大天使》评分只有4.7，3D卡牌游戏《斗罗大陆：魂师对决》评分为6.3。

数据来源：TapTap；DataEye研究院制图

虽然几款自研游戏TapTap评分不高，但对于三七互娱来说，产品能被收录已经是一种进步，公司此前《永恒纪元》、《精灵盛典：黎明》、《一刀传世》等多款游戏“叫座不叫好”，并没有被TapTap收录。和同期热门游戏相比，三七互娱自研游戏的表现中规中矩，稍逊于吉比特和完美世界，较腾讯网易两家大厂还有一定差距。（2）从排名来看，三七互娱自研产品《斗罗大陆：魂师对决》不逊于自家的经典老游戏，在21年新游中也可圈可点。具体来看，《斗罗大陆：魂师对决》上线近一年，目前位居游戏畅销榜40名，是三七互娱目前排名最高的游戏。相较同期热门新游，《斗罗大陆：魂师对决》也具有一定的竞争力。

图：21年四款热门游戏最近一年IOS排名情况（七麦数据）

图：三七互娱三款经典游戏2019.6-2020.12月IOS端排名情况（七麦数据）

（3）从下载量来看，三七互娱自研产品市场表现强于吉比特和完美世界，较腾讯网易两家大厂还存在一定的差距。

数据来源：七麦数据、点点数据；DataEye研究院制图具体来看，三七互娱旗下的《斗罗大陆：魂师对决》IOS下载量排在第四名，仅次于《英雄联盟手游》、《金铲铲之战》、《哈利波特：魔法觉醒》三款世界级知名IP改编游戏。由于三七互娱 iOS国内渠道占比较低，我们重点关注安卓渠道，从安卓渠道来看，《斗罗大陆：魂师对决》安卓渠道下载量达1.9亿次，位列第三名。如果与三七互娱过往的自研产品对比，上线不到一年的《斗罗大陆：魂师对决》IOS下载量已经达到《 一刀传世》的50%，《精灵盛典：黎明》的70%。

数据来源：七麦数据、点点数据；DataEye研究院制图

（4）从流水来看，《斗罗大陆：魂师对决》流水表现不仅超过了公司传统RPG游戏，也不逊于同期热门新游。

数据来源：公司财报、伽马数据；DataEye研究院制图

值得关注的是，《斗罗大陆：魂师对决》首月流水超 7 亿，打破了三七互娱自研游戏的记录。这也意味着，三七互娱终于有一款能拿得出手的非ARPG游戏。综合这四个方面来看，三七互娱自研产品《斗罗大陆：魂师对决》不仅属于当之无愧的年度爆款游戏，也是一部成功的转型之作。市面上斗罗大陆IP改编的游戏众多，为何只有《斗罗大陆：魂师对决》跑了出来？斗罗的成功是偶然还是必然，是产品驱动，还是营销驱动？DataEye研究院认为，《斗罗大陆：魂师对决》成功或许出于偶然，可能是营销点切的好，以及同IP竞品拉胯，并不一定是产品本身牛（不过美术确实不错）。营销层面，斗罗大陆投放精准，产品针对目标客户进行精准营销。据有关媒体报道，《斗罗大陆：魂师对决》结合动漫用户进行了精准投放，这样吸引来的用户给出了较高口碑。口碑好又带来更多新用户，最终达到“破圈”。进入“破圈”阶段时，才增加了明星的广告投放。产品层面，技术与美术品质一直是传统ARPG游戏研发商的短板，《斗罗大陆：魂师对决》耗时两年时间，投入1亿，是市面上最接近原版动画的手游。竞品方面，同期竞品《斗罗大陆-斗神再临》虽也采用买量的方式，但数据表现弱于《斗罗大陆：魂师对决》。3、研发费用分析

数据来源：wind；DataEye研究院制图

21年，三七互娱研发投入12.50亿元，同比增长约12%，研发费用率仅为7.7%。和同行相比，三七互娱研发投入金额并不算高，同为A股游戏三巨头的完美世界和世纪华通21年研发费用分别达22亿和19.6亿元，研发费用率分别为26%和14%。除了研发费用不及同行，三七互娱在21年还悄悄缩减了研发人员。财报显示，2020 年三七互娱研发人员有2343人，同比增长48%，而到了2021年末，研发人员超过1900人，同比下降约19%。而完美世界21年末研发人员达4255人，同比增长13.80%。从研发人员数量来看，三七互娱仅仅是完美世界的一半。从产品储备来看，目前三七互娱储备游戏29款，其中自研游戏只占8款。这也意味着，在未来的2-3年内，三七互娱收入主要依托老游戏以及代理游戏。研发层面，作为传统的营销大厂，三七互娱加码研发的力度仍处于初级阶段，需要持续加大决心。一句话小结：过去一年，三七互娱多元化转型终于有了初步的成果，卡牌游戏已经跑出来一款，而SLG、模拟经营两个品类，三七互娱目前主要依靠代理，暂时还缺少爆款自研产品。02营销层面：狂砸90亿营销费，三七营销效率低下？一直以来，三七互娱的销售费用位居A股游戏行业榜首，2019年起，三七互娱的销售费用率稳居50%以上。2021年，三七互娱的销售费用进一步提升至91亿元，同比增长11%，相当于完美世界、世纪华通两家公司的1.6倍。

数据来源：wind；DataEye研究院制图

从70亿到80亿再到90亿，三七互娱销售费用节节攀升，这种通过买量换取收入增长的方式是否可持续？三七互娱营销效率如何？1、 营销效率分析：三七互娱营销效率较低三七互娱销售费用中，90%以上都是“互联网流量费”——堪称业内买量大户。21年，三七互联网流量费用为87.70亿元。我们用“营收/互联网流量费用”定义“营销效率”，即公司每投入1元的买量费用能换来多少元的营收。

数据来源：wind；DataEye研究院制图

不难发现，三七互娱营销效率呈下降趋势，19年以来更是降至2以下，21年为1.85，较20年小幅上升。（这也意味着三七每投入1元的互联网流量费用只能换来1.85元的营收）与同行相比，三七营销效率在业内处于较低水平。（“营销效率”指“营销费用转化成营收的效率”，而不是转化成下载的效率）

数据来源：wind；DataEye研究院制图

2021年起，由于买量成本飙升，吉比特、完美世界、世纪华通、巨人网络等游戏厂商营销效率均有所下降，但仍远高于三七互娱。2021年，吉比特、完美世界、世纪华通三家游戏公司的营销效率均是三七互娱的两倍以上，这意味着每投入1元的销售费用，前述三家公司换来的营收金额是三七的2倍以上，这也说明三七互娱营销费用的转化率较低。至于三七营销费用转化率较低的原因 ，DataEye研究院推测，一方面是因为买量价格水涨船高侵蚀利润空间，另一方面，三七自研产品品质较低，买来的量不一定能转化成收入（游戏太拉胯玩家即使下载也不氪）。2、买量分析

数据来源：DataEye-ADX数据；DataEye研究院制图

根据DataEye-ADX数据，我们也能发现，三七互娱并没有放弃买量模式。从投放总量来看，三七互娱旗下主投平台21年投放素材总量同比增长了63%，22年前四个月，三七互娱投放素材总数已达到21年全年的56%。三七互娱去年买量费用都花在哪儿了？2021年实行什么样的买量策略？爆款游戏的买量效果如何？

数据来源：DataEye-ADX数据；DataEye研究院制图

注：此处统计的累计投放素材量经过去重处理国内市场：据DataEye-ADX数据统计，21年三七互娱对新游依然保持较高的投放力度。《绝世仙王（又名剑魂online)》属于三七传统的ARPG游戏，该类游戏一直属于买量重点，故此处不再赘述。对于三款自研游戏，三七互娱重点投放《荣耀大天使》和《斗罗大陆：魂师对决》，对于《云端问仙》选择战略性放弃。我们先来对比买量TOP2：《斗罗大陆：魂师对决》和《叫我大掌柜》，这两款游戏均实行持续投放策略。

《斗罗大陆：魂师对决》21年7月至今投放趋势

《斗罗大陆：魂师对决》2021-07-01～2022-05-03

IOS收入估算

《叫我大掌柜》21年4月至今投放趋势

《叫我大掌柜》2021-04-01～2022-05-03

IOS收入估算

如果单纯比较效果广告投放转化成收入的效率，《斗罗大陆：魂师对决》优于《叫我大掌柜》。根据DataEye-ADX平台显示，2021年以来，《斗罗大陆：魂师对决》总投放量不及《叫我大掌柜》，但IOS预估总流水远高于《叫我大掌柜》。我们再看自研游戏《荣耀大天使》，《荣耀大天使》整体投放时间较短，投放时间主要集中于21年1-4月，5月后单日投放素材大幅下滑。

《荣耀大天使》21年4月至今投放趋势

《荣耀大天使》2021-04-01～2022-05-03 IOS收入估算

DataEye-ADX数据显示，《荣耀大天使》总投放量位列三七第五名，总投放量不到《叫我大掌柜》的70%，但《荣耀大天使》IOS预估流水同样高于《叫我大掌柜》。从广告投放转化成收入的效率来看，《荣耀大天使》也远胜于《叫我大掌柜》。如果单纯比较效果广告投放转化成收入的效率，我们发现，三七互娱广告投放并非完全依照ROI，这导致部分游戏投放效率不高，进而影响了整个公司的营销效率。海外市场：

三七互娱21年海外投放产品TOP10

前文提到，三七互娱海外市场表现最好的两款游戏是《Puzzles & Survival》和《云上城之歌》。然而，从投放量来看，三七互娱21年海外投放TOP3包括两款“三消+SLG”游戏《Puzzles & Survival》和《Puzzles &Conquest》，以及模拟经营游戏《叫我大掌柜》，《云上城之歌》仅排在第四名。在海外市场，三七互娱重点押注SLG游戏，50%以上的素材投向SLG赛道。三七互娱在21年继续加大对SLG爆款游戏《Puzzles& Survival》的投放力度。从投放素材量来看，《Puzzles & Survival》在21年的投放量较20年提升了一倍以上。

《Puzzles& Survival》2020年8月上线至今投放趋势

从流水表现来看，长期大规模的买量打法依然有效。《Puzzles & Survival》于20年8月上线，累计流水超10亿花了11个月的时间，累计流水超过25亿元只用了半年。从海外收入排名来看，《Puzzles & Survival》在中国手游海外收入榜的排名不断攀升。21年初，《Puzzles&Survival》在中国手游海外收入榜第25名左右，到了22年一季度，排名大幅提升至第5-6名。除了《Puzzles & Survival》，21年三七互娱对另一款SLG游戏《Puzzles & Conquest》也保持持续投放，总投放量位列第三名。据媒体“手游那点事”报道，截至21年9月，《Puzzles & Conquest》最高单月流水超5500万，累计流水达7.3亿，成为了三七仅次于《Puzzles & Survival》的第二大SLG产品。3、达人直播分析随着买量成本的提升，游戏厂商也开始尝试多元化的营销方式，比如达人效果型营销（包括短视频、直播）。根据DataEye-ADX后台监测的数据显示，今年开年以来，三七互娱旗下的《云上城之歌》、《斗罗大陆：武魂觉醒》、《荣耀大天使》等游戏也加入了达人直播的行列。

过去90天游戏直播榜TOP5

过去90天，《云上城之歌》位列游戏直播榜第四名。这种大范围的达人直播对收入的拉动作用不可小觑。DataEye-ADX后台数据显示，今年1和2月，《云上城之歌》直播场次偏低且不够稳定，3月以来，《云上城之歌》日均直播场次大幅提升。

《云上城之歌》达人直播趋势

而在此期间，从效果广告的投放来看，《云上城之歌》开年以来投放量先升后降，2月和3月投放量较低，进入4月，日均投放量又有所上升。

《云上城之歌》2022年1-4月投放趋势

如果对比1-4月IOS收入，我们发现，《云上城之歌》3月IOS预估收入最高，达387万美元，较2月环比上升77%，1月和2月IOS收入相对偏低，4月收入虽出现环比下滑，但也远超1、2月。

来源：七麦数据；DataEye研究院制图DataEye研究院预测，尝到甜头的三七互娱在22年将把达人直播这一营销方式扩展到其他游戏。截至目前，三七旗下开展持续大规模达人直播的游戏仅《云上城之歌》。一句话小结：作为“买量大户”，三七互娱营销效率却处于较低水平，这是三七亟待解决的一个问题；在参与游戏买量「内卷」的同时，三七也在积极尝试达人直播等多元化的营销方式。03公司转型思考1、产品层面即便三七互娱在21年推出了自研爆款游戏，整体研发能力依旧较弱。单论研发能力，先不提腾讯、网易两大厂，三七互娱与米哈游、莉莉丝、紫龙、鹰角等后起之秀都存在不小的差距。目前三七互娱急需一款新品再次证明自己的自研实力。就像米哈游做了《崩坏3》又做了《原神》，完美世界做了多款MMO又做了《幻塔》，三七做出斗罗后还需再次证明自己。作为传统的营销大厂，三七互娱加码研发的力度仍处于初级阶段，需要持续加大决心。除了改革决心不够，DataEye研究院认为，三七互娱存在的根本问题是管理团队年龄偏大，目前三七互娱高管团队平均年龄已有46岁，而米哈游、莉莉丝、心动、青瓷等新兴游戏公司管理团队都是80后，甚至85后。三七互娱也意识到了这点，在21年财报中，公司两次提到了“Z世代”。第一处出现在“产业布局”板块，三七互娱想要不断挖掘Z世代市场增量，打造未来中国年轻一代最信任的“年轻化、多元化”的文创品牌，还有一处出现在“风险”板块，面对核心人员流失风险，三七要营造契合Z世代特色的文化氛围。2、营销层面（1）提升营销效率迫在眉睫。从营销效率的角度来看，三七的转型效果并不明显，很大一部分原因在于过于倚重买量。买量并非万能手段，一方面买量价格水涨船高侵蚀利润。另一方面，买来的量不一定能转化成收入（游戏太拉胯玩家即使下载也不氪）。短期来看，三七互娱不可能也不会放弃买量模式，但作为“买量大户”，三七互娱营销效率却处于较低水平，这是三七亟待解决的一个问题。随着买量成本日趋增高，如果不能提升营销效率，三七互娱将面临增收不增利的局面。（2）将效果广告多元化的经验，复制到更多产品上。今年以来，三七互娱旗下的部分产品开始试水达人效果直播，并取得一定成效。但截至目前，三七旗下开展持续大规模达人直播的游戏仅《云上城之歌》一款。达人直播对游戏收入的拉动作用显而易见。若想摆脱买量依赖，三七互娱需要让更多的产品试水达人视频以及达人直播。