三七互娱整体上市，三七互娱机构持仓

2022-04-26上海证券有限责任公司陈旻对三七互娱进行研究并发布了研究报告《三七互娱2021年年报点评：出海成绩斐然，元宇宙布局提速》，本报告对三七互娱给出买入评级，当前股价为21.0元。

三七互娱(002555)

公司 事件 4 月 25 日公布 21 年年报及 22 年一季度预告。

1、 2021年公司实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润162.2亿元 （yoy+12.62%）、 28.76 亿 元 （yoy+4.15%）、 26.27 亿 元（yoy+9.82%）。实现EPS1.31元。同时公司拟 10股派发现金红利3.7元，合计分红 8.2亿元。 其中移动游戏业务、网页游戏业务营业收入分别为 153.64 亿元（yoy+15.55%）、 8.29 亿元（yoy-23.24%）。2、 2022 年一季度公司预计实现归母净利润 7.4 亿元-7.7 亿元（yoy+533.7%-559.4%）。

点评

Q4 业绩超预期且创单季度历史新高，国内外均有亮眼产品。

4Q21 公司实现营业收入、归母净利润 41.06 亿元（yoy+32.0%， qoq-10.2%）、 11.54 亿元（yoy+130.5%， qoq+33.1%），超过此前年报预告口径（10.79 亿元-11.29 亿元）。我们认为主要原因系：

1、国内：两款新游持续发力，费用端同比下降。（1）收入端：《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》均于 3Q21 上线， Q4 两款游戏预计进入发力期。其中《斗罗大陆：魂师对决》 21 年 8 月流水突破 7 亿元，七麦数据显示近 30 天 IOS 游戏畅销榜排名稳定在 15-40 名；（2）费用端：受版号暂停影响， 4Q21 无大营销开支的新游戏上线且研发投入相对降低，导致 Q4 净利润同比增速高于营收增速。 4Q21 销售费用率、研发费用率分别为 45.1%（yoy-3.9pct）、 6.3%（yoy-2pct）。 我们预计《斗罗大陆：魂师对决》《叫我大掌柜》生命周期较长，且仍处于流水高峰期，预计 22 年表现持续优异。（3） 公司国内游戏储备丰富，目前储备游戏共 20 款，包括 7 款自研产品、 13 款代理产品。其中自研产品包括《代号魔幻 M》《代号 C6》《代号古风》《代号 3D 版 WTB》《代号三国 BY》《代号 AOE》《代号 CY》。 国内游戏版号重启后，公司国内游戏发行将步入正轨，未来国内海外双重发力下，预计业绩弹性较高。

2、海外： 21 年出海收入大幅增长，实现营业收入 47.77 亿元（yoy+122.94%）。 主要由《Puzzles & Survival》《云上城之歌》（韩国）《斗罗大陆：魂师对决》 等贡献。

公司出海业务成绩斐然，已成为重要业绩来源。

公司自 12 年开始布局海外市场，持续推进全球化战略，经过近十年经验积累， 21 年出海业务表现成绩斐然。公司出海游戏最高月流水超 7亿，新增注册用户合计超过 5500 万，最高月活跃用户超过 850 万。根据 Sensor Tower，公司稳居中国手游发行商全球收入排行榜前十，最高位列第 4； 根据 data.ai， 2022 年度中国游戏厂商出海收入飞跃榜 30强中（全球但不包括中国大陆） 公司位列第 2 名，仅次于米哈游。公司多款出海手游表现优异，包括（1）《Puzzles & Survival》成为“三消+SLG”现象级产品，在欧美、日本、韩国等地区表现突出。截至21 年 12 月，《Puzzles & Survival》累计流水已超 25 亿元，成功跻身Sensor Tower 统计的 2021 年全球手游收入增长榜第 4 名。（2） 异世界冒险题材 MMORPG 手游《云上城之歌》上线韩国市场后，成功进入韩国地区畅销榜 Top5，同时跻身国产手游海外收入榜 Top20。（3）自研卡牌手游《斗罗大陆：魂师对决》 2021 年上线海外市场后，迅速拿下苹果、谷歌海外多地区畅销榜、免费榜第一，未来该产品将陆续在日本、韩国等地发行。（4）《叫我大掌柜》上线韩国、日本、越南等国家后，长期稳居各地畅销榜前列。 公司海外发行共储备 16 款游戏，包括 8 款自研产品、 8 款代理产品，未来公司海外业务表现值得期待。拥抱未来，元宇宙布局提速。

22 年 3 月，在广州市委、广州市科技局的指导下，公司携手被投企业空间智能技术公司宸境科技，与网易智企、玖的数码等单位发起广州元宇宙创新联盟； 22 年 4 月，公司与智度股份、智度宇宙就元宇宙新场景共建达成战略合作，并上线了全国首个元宇宙游戏艺术馆，深化探索数字藏品与元宇宙社交领域的创新玩法。 目前公司主要布局方向如下：

1、投资聚焦元宇宙上下游优质标的。 公司在早期投资 VR/AR 内容的基础上不断延伸，通过投资切入算力、半导体、光学、显示、整机、应用及底层技术等多重元宇宙底层涉及领域，投资包括光学模组、光学显示、 AR 眼镜、 VR 内容、云游戏、空间智能技术、半导体材料在内的多家优质企业，进行技术与优质内容的整合。 目前公司投资的元宇宙相关企业包括 Archiact（加拿大 VR 内容研发商）、 Wave Optics（基于 SRG 表面浮雕光栅光波导的 AR 头戴式设备的英国光学模组供应商）、 Raxium（美国 Micro-LED 领先技术研发商）、 Digilens（美国头戴式全息显示和波导技术的创新者）、宸境科技（空间智能领先技术中国研发商）、晶湛半导体（国际上唯一可供应 300mm 硅基氮化镓外延产品的中国厂商），其他还包括影目科技、光舟半导体、 快盘云游戏等。

2、 技术加码探索元宇宙沉浸式 UGC 生态。 公司在内部开展利用 AI 算法实现高精度、高性能的动作捕捉的技术研究，探索玩家自主内容创作与虚拟游戏形象相结合的沉浸式 UGC 生态。 AI 动作捕捉技术可广泛应用在数字人驱动、 VR 体验、影视动画制作、 3A 游戏制作等方面。

投资建议

从页游到手游，从国内到海外，从云游戏到元宇宙，公司持续转型、迭代升级。公司海外业务已成为重要增长引擎，同时国内版号放开后，国内游戏业务业绩弹性确定性逐步提高。我们预计 2022-2024 年公 司 归 母 净 利 润 分 别 为 33.88 亿 元 （yoy+17.8%）、 41.83 亿 元（yoy+23.5%）、 51.6亿元（yoy+23.3%），对应 EPS 分别为 1.53元、1.89 元、 2.33 元，当前股价对应 PE 分别为 12.89 倍、 10.44 倍、 8.47倍， 维持“买入”评级。

风险提示

游戏行业竞争加剧超预期、游戏行业监管趋严超预期、游戏版号核发出现反复、海外竞争加剧超预期、海外游戏发行进度及流水不及预期、国内游戏发行进度及流水不及预期等风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国盛证券顾晟研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达95.82%，其预测2021年度归属净利润为盈利25.57亿，根据现价换算的预测PE为18.26。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有19家机构给出评级，买入评级16家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为31.12。证券之星估值分析工具显示，三七互娱（002555）好公司评级为3星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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